Tom ondermijnt positie van Euronext

effectenhandel | financieel

Vroeger was handelen in aandelen eenvoudig. Je belde je bank om een order door te geven en de bank stuurde die order door naar de beurs waar dat aandeel genoteerd stond. Een paar dagen later zag je op je afschrift of alles goed was verlopen. Nieuwe technologie en nieuwe regels hebben aan die comfortabele posities van banken en beurzen een eind gemaakt.


Aandelen staan niet langer alleen genoteerd aan de beurzen van voormalig monopolisten als Euronext, Deutsche Börse en London Stock Exchange. Ze worden ook verhandeld op de handelsplatformen van nieuwe toetreders als Chi-X, Bats, Turquoise en Nasdaq OMX. Smart order routers , of aandelenzoekmachines, bekijken elke milliseconde op welke handelsplaats de beste prijzen voor aandelen gelden en sturen daar de orders naartoe.

De Europese Markets in Financial Instruments Directive (Mifid), de richtlijn die op 1 november 2007 van kracht werd, biedt de wettelijke basis voor de nieuwe concurrentie tussen beurzen. De ruggengraat van Mifid is de best execution -bepaling, die banken verplicht bij het uitvoeren van de effectenorders van hun klanten het optimale resultaat te bereiken.

De definitie van optimaal is echter vaag. Banken hoeven niet alleen te kijken waar de beste aan- en verkoopprijzen voor aandelen worden geboden. Ook beurskosten en kosten voor clearing en settlement kunnen een rol spelen, evenals de snelheid, waarschijnlijkheid en kwaliteit van uitvoering en alles wat ze verder van belang achten.

Equiduct, een andere nieuwkomer en onderdeel van Börse Berlin, publiceert data gebaseerd op een enge definitie van best execution waarbij alleen naar prijs en kosten wordt gekeken. Daaruit blijkt dat bijna twee jaar na het van kracht worden van Mifid nog steeds een aanzienlijk deel van de orders voor de 800 Europese aandelen die Equiduct volgt niet voldoet aan hun best execution-definitie. Van alle 41,6 miljoen transacties die in de maand juli op de zeven genoemde platformen (tabel 1) plaatsvonden, had 15,4 procent elders tegen een betere prijs kunnen worden uitgevoerd. Als ook kostenverschillen worden meegenomen, stijgt dat percentage zelfs naar 48,6. Als voor alle aandelentransacties alleen naar prijs en beurskosten wordt gekeken, zouden de marktaandelen van traditionele beurzen nog verder dalen dan ze de afgelopen twee jaar al zijn gezakt (tabel 2).




Houden of weggeven


Banken mogen in hun orderuitvoeringsbeleid zelf bepalen wat zij onder best execution verstaan. En zolang de klant daarmee akkoord gaat, voldoen banken aan de richtlijn. Geen van de grootste Nederlandse banken biedt in zijn orderuitvoeringsbeleid de mogelijkheid orders naar een van de nieuwe platformen te sturen.


Rabobank bijvoorbeeld redeneert, parallel aan Equiduct, dat het beste resultaat voor de gemiddelde order vooral wordt bepaald door prijs (het verschil tussen aan- en verkoopkoersen). Die is het gunstigst daar waar vraag en aanbod (liquiditeit) het grootst zijn. Het beleid van Rabobank, daterend uit 2007, is daarom dat ‘alle orders van een fonds in de regel naar de handelsplaats gaan met de meeste liquiditeit’. Voor AEX-fondsen dus naar marktleider Euronext Amsterdam, in weerwil van de Equiduct-data die laat zien dat voor bijna 20 procent van de transacties op Euronext elders een betere prijs werd geboden.

Een nieuw initiatief waarbij een bank wél verschillende handelsplaatsen afspeurt op zoek naar de beste prijs, is The Order Machine (TOM). Deze joint venture tussen BinckBank en handelshuis Optiver ging op 7 september van start. TOM bestaat uit twee onderdelen: een zoekmachine en een platform. De zoekmachine bekijkt voor elke aandelenorder die klanten van Binck en Alex inleggen waar deze tegen de beste prijs kan worden uitgevoerd: óf op het eigen platform waar (voorlopig) alleen Optiver prijzen stelt, óf op Euronext Amsterdam (waar Optiver een van de vele partijen is die prijzen stellen).

Het is dus aan Optiver om te kiezen of ze een Binck-order ‘houden of weggeven’. Volgens Binck-bestuurder Nick Bortot zal het overgrote deel van de orders van zijn klanten op het eigen platform worden afgehandeld. “Optiver houdt bij het stellen van prijzen rekening met beurskosten. Ons platform heeft lagere kosten dan Euronext, dus krijgen we betere quotes, en dus trekken we een groot volume aan.” Overigens worden orders ook op TOM afgehandeld als de prijs daar even hoog ligt als op Euronext.

De bedreiging voor Euronext Amsterdam is duidelijk. Aandelenorders van particulieren (naar schatting 5 tot 10 procent van het totaal) worden weggeleid van het Beursplein. En als TOM zijn plannen waarmaakt en er op termijn ook optiecontracten kunnen worden verhandeld, komt de klap voor Euronext nog harder aan. Van alle opties die er in Amsterdam worden verhandeld, is circa een kwart afkomstig van particulieren, van wie een flink deel handelt via Binck of Alex.

Volgens Cees Vermaas, verantwoordelijk voor Euronexts Europese aandelenmarkten, is dat te eenvoudig geredeneerd. “Prijsvorming heeft ook te maken met de waarschijnlijkheid van uitvoering. Bij ons is die vele malen hoger dan op concurrerende platformen waar veel minder partijen actief zijn.” Volgens hem is het vooral voor particuliere beleggers belangrijk dat ze zeker weten dat hun volledige order wordt uitgevoerd, in een transparante markt, zonder risico dat een tegenpartij in gebreke blijft. Hij wijst erop dat best execution vooral is bedoeld ter bescherming van de belegger.





Wassen neus


“Dat we niet blij zijn met TOM mag duidelijk zijn”, zegt Vermaas. “Maar sinds Mifid zijn we veel gevoeliger geworden voor concurrenten en klanten. De kosten die we voor aandelentransacties in rekening brengen aan partijen als Binck hebben we met bijna de helft verlaagd. We denken altijd na over hoe we zo concurrerend en gebruikersvriendelijk mogelijk kunnen reageren op initiatieven als TOM.”


Voordat de particuliere belegger gaat profiteren van deze nieuwe concurrentiestrijd, moeten de bezwaren die van verschillende kanten klinken tegen de plannen van BinckBank en Optiver worden weggenomen. “Twee partijen die in een apart kamertje zakendoen, dat is niet goed voor de markt”, zegt Vermaas.

Optiver-concurrent All Options is “teleurgesteld” in de plannen voor de opstartfase van TOM, zegt woordvoerder Joost van der Laan. “Ze zijn voorlopig vrij om zonder derde partijen te handelen. Dat draagt niet bij aan de transparantie van de handel. Pas als ook andere partijen worden toegelaten, vinden we dit een positieve ontwikkeling waar wij ons ook bij zouden willen aansluiten.”

De voorwaarde die toezichthouders hebben gesteld aan TOM is dan ook dat er binnen twee jaar meer partijen moeten zijn toegelaten. “Dat andere partijen straks mee gaan doen, daarover maak ik me geen enkele zorgen”, aldus Bortot. “Ze staan nu al op de deur te kloppen. We zijn concreet in gesprek met andere platformen als Chi-X, en er is informeel al veel interesse getoond door andere banken en liquidity providers .”

Banken die zich zouden aansluiten op de TOM-zoekmachine, zouden daarmee in een keer serieus invulling geven aan Mifid. “Als banken het met hun orderuitvoeringsbeleid laten bij wat ze nu doen, is best execution een wassen neus”, zegt Bortot. “Maar twee jaar is in deze wereld niet zo lang. In het succesvolste scenario is TOM over tien jaar een pan-Europees handelsplatform voor aandelen en derivaten en zijn we een volwaardige concurrent van Euronext.”





[ jeroen.kerkhof @reedbusiness.nl ]