Private Equity: Crisis maakt vindingrijk

private equity | financieel

Pikante lingerie en begrafenissen. Wat hebben ze met elkaar gemeen? Beide zitten sinds kort in het portfolio van het Britse private-equityhuis 3i. Eind 2007 werd het Britse lingeriehuis Agent Provocateur gekocht, dat bekend werd door heftige reclamefilmpjes met de Australische zangeres Kylie Minogue in een hoofdrol.


Recent kocht 3i het Spaanse Mémora Inversiones Funerarias, de grootste begrafenisondernemer van Spanje die ook aan ‘begraafplaatsmanagement’ doet.Mémora verzorgt jaarlijks 45.000 begrafenissen en 13.000 crematies in Spanje en Portugal.

Beide investeringen zijn niet alleen opmerkelijk vanwege de (sterk uiteenlopende) negoties. Ze staan ook model voor een nieuw type investering van private equity. Jarenlang maakte de sector naam door met veel geleend geld (grote) aankopen te doen. Maar die tijd is voorbij. Er is geen bank meer die grote sommen uitleent voor majeure acquisitie. En dus doet private equity het nu anders.

De sector is groot, belangrijk en vindingrijk. Er gaat veel geld in om, en veel huizen beschikken nog over geld. Dat geld moet rollen – partijen die in private equity investeren, verwachten niet anders. Vandaar dat private equity bezig is met alternatieven voor de klassieke leveraged buyout. Mogelijkheden genoeg. Juist nu.

Zo’n alternatief is de aankoop van kleine bedrijven. Zo acquireerde Baarsma Wine Group (eigendom van het Nederlandse private-equityhuis AAC) de laatste maanden vrolijk door en deed blikfabrikant Impress (eigendom van het Britse Doughty & Hanson) hetzelfde. De Nederlandse participatiemaatschappij NPM Capital breidde vorige week haar belang in Vanderlande (transportbanden) uit en kocht eerder een belang in Seafox, dat werkeilanden aan de olie-industrie verhuurt.

“De markt voor kleine overnames functioneert nog”, bevestigt Max Groeneveld van OC&C Strategy, dat strategische adviezen verschaft aan bedrijven en aan private equity. Twee jaar geleden besteedde OC&C zo’n 70 procent van zijn tijd aan activiteiten die gericht waren op omzetgroei. Onder die activiteiten vallen de speurtochten naar mogelijke overnames die Groeneveld c.s. voor bedrijven onderneemt. Ondanks de huidige crisis besteedt Groeneveld voor zijn private-equityklanten nog altijd 30 procent van zijn tijd aan ‘groei’.

“Kleine overnames zijn er nog”, zegt ook een investment banker die anoniem wil blijven. “Het verschil met twee jaar geleden is wel dat kopers er nu veel meer eigen geld in stoppen en dat de aankoop wordt geregeld met een select groepje banken. Soms maken private equity en banken de afspraak dat de leverage kan worden verhoogd als de economie weer aantrekt.” Soms lenen private-equitypartijen zelfs niets meer en betalen zij een aankoop geheel uit eigen zak. Op deze manier kocht 3i de lingerie van Agent Provocateur.





Extreem goedkoop


Private equity preludeert daarnaast op betere tijden. Zoals beleggers op de beurs op zoek gaan naar koopjes, zo speuren de private-equityhuizen naar bedrijven die door de crisis (extreem) goedkoop zijn geworden. Wie nu goedkoop aan een bedrijf kan komen, kan over twee jaar spekkoper zijn. 


Dat er van die kooplust nog weinig te merken is, is niet zo gek. Groeneveld: “Als je een bedrijf wilt kopen, is de hamvraag dezelfde als twee jaar geleden: wat wordt de cashflow van dat bedrijf? Probleem is dat het nu moeilijk is om die toekomstige kasstromen te voorspellen. De kans dat een aankoop een miskoop wordt, is nu veel groter dan tijdens de hoogconjunctuur.”

“Niemand kan voorspellen wat een bedrijf gaat verdienen in 2009,” zegt Menno Antal, managing director Benelux van 3i, “laat staan voor 2010.” Investeerders kijken volgens Antal daarom vooral naar sectoren die qua resultaten wel voorspelbaar zijn, zoals de voedings- en drankensector, de gezondheidszorg en sommige overheidsdiensten. Ook een begrafenisonderneming als Mémora hoort daartoe. Het klinkt wat cynisch, maar in de begrafenisbranche zijn omzet en kasstroom voorspelbaar. Deze bedrijfstak is als geen ander conjunctuurongevoelig.

Pieter van Steenbergen, hoofd private-equityadvisering bij Royal Bank of Scotland bevestigt het beeld. Acquisities van (kleinere) bedrijven die een stabiele kasstroom kennen, zijn nog altijd mogelijk en blijven doorgaan. Banken zijn zelfs bereid daar het nodige geld voor uit te lenen – zij het niet meer zoveel als vroeger.



Kijken-niet-kopen


Toch, het lijkt een kwestie van tijd dat private equity zich ook weer op minder voorspelbare sectoren stort. Dat dat nu niet of weinig gebeurt, komt niet alleen doordat kopers én banken huiverig zijn. Zo lang onduidelijk is hoelang de recessie duurt en hoe diep die zal zijn, hebben bedrijven geen haast met acquisities.


Maar ook de potentiële verkopers hebben geen haast. Een familie die zijn bedrijf aan private equity wil slijten, zal zich toch minstens twee keer bedenken. Net zoals de koersen van beursgenoteerde bedrijven zijn gedecimeerd, zo is ook de marktwaarde van veel familiebedrijven gekelderd. Tegen hetzelfde probleem kijken bedrijven aan die onderdelen willen verkopen. Wie nu verkoopt, loopt gegarandeerd tegen een fors boekverlies aan.

Maar uiteindelijk werkt de crisis in het voordeel van private equity. Er zullen bedrijven zijn die hun financiële problemen alleen kunnen oplossen door onderdelen te verkopen. Dan kan private equity toeslaan. Datzelfde kan zij doen als er bedrijven failliet gaan en in handen vallen van de banken. De banken zullen, als zij die bedrijven niet zelf willen managen, voor een schappelijk bedrag van goed lopende onderdelen af willen. “Een gouden mogelijkheid voor private equity om binnen korte tijd een killer deal te maken, bestempelt de investment banker die mogelijkheid.

Rondkijken kan private equity natuurlijk ook binnen de eigen sector. Hoeveel investeringsmogelijkheden de crisis ook biedt, feit blijft dat de sector het zelf nu niet makkelijk heeft. De waarde van hun bedrijfsbezit is verschrompeld en in de VS regent het al faillissementen van bedrijven die in bezit zijn van private equity. Dikke kans dat er private-equitypartijen zijn die gedwongen zijn een deel van hun bezittingen te verkopen. En dan staan andere huizen natuurlijk te trappelen.

Zolang die uitverkoop niet echt op gang komt, is kijken-kijken--niet-kopen het devies. Maar lang zal dat niet duren. Het verleden heeft bewezen dat private equity het best rendeert in de jaren vlak na een crisis, als goedkoop aangekochte bedrijven goed draaien. 





Kommer en kwel


Naast het kopen van bedrijven zijn er andere mogelijkheden om geld te investeren. Zo is 3i ook actief als durfinvesteerder. Er zijn private-equityhuizen die minderheidsbelangen nemen in bedrijven in de vorm van groeikapitaal. Er zijn partijen die aandelen van beursgenoteerde bedrijven kopen of die zich via derivaten, zoals opties, een belang verwerven in een bedrijf. Aandelen kopen met geleend geld, komt ook voor, zegt de bankier die op anonimiteit staat.


“Het is niet alleen kommer en kwel”, bevestigt Van Steenbergen van RBS. Een aantal bedrijven boert nu juist goed, de incassobureaus bijvoorbeeld. “Sommige bedrijven gaan hard groeien. Zij hebben extra eigen vermogen nodig omdat hun balans groeit. Dan komt private equity om de hoek kijken om er eigen vermogen in te steken. En vervolgens zal het bedrijf een eigen kasstroom genereren.” Frappant is die laatste optie wel. In het verleden probeerde private equity juist zo weinig mogelijk eigen vermogen in een bedrijf te stoppen.





Spectaculaire rendementen


Een interessante investeringsmogelijkheid is verder het opkopen van schuldpapier. Net zoals er op de beurs aandelen zijn die onevenredig zwaar in waarde zijn gedaald, zo zijn er ook schulden die tegen lage prijzen worden verhandeld. Stel een obligatie noteert op 60 procent van de oorspronkelijke waarde. Als alles goed gaat, kan de opkoper van die schuld niet alleen de jaarlijkse rente op die schuld beuren, maar bij het aflopen van de obligatie ook nog eens de volle 100 procent van de oorspronkelijke schuld incasseren.


Op die manier zijn spectaculaire rendementen te maken. Grote buitenlandse private-equityhuizen als Blackstone en Apollo hebben al fondsen geopend die beleggen in dat soort schulden. Vanwege die hoge potentiële rendementen zeggen investment bankers al dat obligaties de nieuwe aandelen zijn. Private-equityhuizen kunnen trouwens ook schulden opkopen van bedrijven die zij zelf in bezit hebben.

Interessant kan het ook zijn om oude schulden te kopen van bedrijven die in de problemen zijn geraakt. Als een private-equitypartij een flink deel van die oude schuld opkoopt, kan het daaraan rechten ontlenen. Zo bestaat de mogelijkheid dat het bedrijf in kwestie die oude schuld opeens met voorrang moet terugbetalen.

Een van de bedrijven waar dat wordt geprobeerd, is LyondellBasell, de chemiegigant met zijn hoofdkantoor in Rotterdam, die eind december uitstel van betaling heeft aangevraagd omdat ze bijna ten onder ging aan een schuldenlast van (toen) 26 miljard dollar. Het zijn overigens vooral hedgefondsen die zich op het opkopen van oude schulden storten.

Bij al die mogelijkheden en kansen die private equity in de huidige markt ziet, past wel een kanttekening. Hoe belangrijk de speurtocht naar nieuwe investeringsmogelijkheden ook is, feit blijft dat private equity het momenteel zelf niet makkelijk heeft. Het is genoodzaakt veel aandacht te besteden aan de bedrijven die het de afgelopen jaren heeft gekocht.

Groeneveld van OC&C drukt het simpel uit: “Momenteel besteden we ongeveer 30 procent van onze tijd aan zaken die gericht zijn op omzetgroei, zoals het zoeken naar overnamekandidaten. Maar liefst 70 procent van onze tijd gaat zitten in het managen en bijsturen van bedrijven, in kostenbesparingen, in reorganisaties. Antal van 3i: “Onze huidige portfolio heeft nu alle prioriteit.”





[ Corina.ruhe @reedbusiness.nl ]

[ Koos.schwartz @reedbusiness.nl ]