KPN: KPN lost schuld niet af

KPN | financieel

Het is u misschien ontgaan te midden van alle negatieve berichtgeving in de afgelopen weken: bestuursvoorzitter Ad Scheepbouwer presenteerde vorige week de derde kwartaalcijfers van KPN. Die waren boven verwachting goed. Als blijk van vertrouwen kondigde het bestuur aan om opnieuw voor 1 miljard euro aan aandelen terug te kopen, om geld uit te keren aan de aandeelhouders. Het dividend per aandeel stijgt. De vraag die moet worden gesteld, is of het in het huidige slechte klimaat wel gepast is om zo met kapitalen te strooien? 


Op het eerste gezicht kan KPN het zich wel permitteren om cadeautjes uit te delen aan de houders van zijn groen-witte stukken. Scheepbouwer realiseerde in de afgelopen drie maanden een omzetstijging van maar liefst 20 procent ten opzichte van een jaar eerder. Vooral in de zakelijke markt presteerde KPN goed. Dat geldt ook voor de Duitse markt, waar het met zijn lang als lodenlast beschouwde dochter E-plus scoort als prijsvechter. Na een jarenlange teruggang meldt de chief executive officer (ceo) eveneens dat de operationele winsten op de thuismarkt voor het tweede achtereenvolgende kwartaal stijgen. Dat de totale nettowinst in diezelfde zes maanden is teruggelopen (zie grafiek), mag de pret niet drukken. Scheepbouwer bevestigt opnieuw zijn doelstellingen en wijst er nog eens fijntjes op dat hij zonder al te veel moeite een vrije kasstroom heeft van 2,4 miljard euro dit jaar.

Dat hij delen daarvan uitkeert via een aandeleninkoop is geen verassing. Sinds zijn aantreden heeft Scheepbouwer al voor 6,5 miljard euro aan stukken uit de markt getrokken. Recent nog rondde hij de inkoop van eveneens een miljard euro af. “Het is wat we inmiddels van KPN gewend zijn. Het is een signaal van vertrouwen in de huidige markt”, vindt Frank Claassen, analist bij Rabo Securities. Ook Victor Bareno, analist bij SNS Securities, is niet verbaasd. “Ze genereren elk jaar weer een gezonde kasstroom.”

Inkoop van eigen aandelen wordt over het algemeen gezien als teken van vertrouwen. Het ondersteunt bovendien de koers van het aandeel, is de gangbare gedachte. Ook werd tot voor kort het versterken van het eigen vermogen niet als wenselijk gezien. Met een te hoge solvabiliteit vergroot een bestuur de kans als prooi te worden opgemerkt door private-equitypartijen.

Dat argument lijkt in het huidige klimaat minder sterk. Door de economische crisis breken ondernemingen, zoals recent chemieconcern AkzoNobel en verzekeraar Aegon, juist met de trend van aandeleninkoop, om zo de balans te versterken. Sectorgenoot British Telecom schortte afgelopen zomer zijn inkoopplannen al op. Het telecombedrijf gaat zijn cash op een andere manier besteden. Het steekt bijna 2 miljard euro in de ontwikkeling van een glasvezelnetwerk voor snel breedbandinternet. 





Laatste fase


Kan KPN niet beter dat voorbeeld volgen en zijn geld in de onderneming steken? De groei van de laatste jaren is immers grotendeels het gevolg van overnames, zoals de vorig jaar verworven automatiseerder Getronics. Het aantal vaste aansluitingen loopt nog steeds terug en met de introductie van internetbellen was KPN betrekkelijk laat. Evenmin heeft het veelbelovende product Mine, internettelevisie, de gewenste autonome groei gebracht. “Er zijn zeker nog kansen, maar we moeten KPN niet te kort doen. Let wel, British Telecom moet nog beginnen, terwijl KPN zijn glasvezelnetwerk al aan het uitrollen is”, zegt analist Bareno. “De programma’s die het op dit moment heeft lopen zijn gezond”, vindt ook analist Claassen.


Misschien nog belangrijker: kan Scheepbouwer niet beter schulden aflossen? De nettoschuld heeft hij de laatste kwartalen laten oplopen tot 11,7 miljard euro (zie grafiek). KPN streeft naar een schuldratio, de verhouding nettoschuld en operationele winst, van tussen de 2 en 2.5. Het zit momenteel op 2.4 en dus dicht tegen de bovengrens. Kredietbeoordelaar Standard & Poor’s heeft het concern op een negative outlook staan. Bovendien heeft KPN dit jaar weer voor 1,8 miljard euro uitgegeven aan obligaties met hogere risico-opslagen, deels om oude schulden te herfinancieren. Ook heeft Scheepbouwer dit kwartaal een kredietfaciliteit afgesloten van 400 miljoen euro, bovenop de 1,5 miljard euro die het al heeft. Daarvan heeft KPN overigens nog geen gebruik gemaakt.

Scheepbouwer presenteert dit alles graag als prudent beleid. Aan een kleinere schuldpositie wordt gewerkt, onder meer dankzij verkopen van niet-kernonderdelen van Getronics en vastgoed, verzekert hij. Analist Claassen van Rabo Securities kan zich daar in vinden. “De schuldpostie is gewoon gezond.” Bareno van SNS Securities heeft eveneens een optimistische blik op de nabije toekomst van KPN. “Het bedrijf hoeft de komende twee jaar niet te herfinancieren en met die extra kredietmogelijkheid lijkt het voldoende bewapend. Ook is hij conservatief in het verkopen van vastgoed.”

Een ding is duidelijk. Voor Scheepbouwer komt de inkoop als een zegen. Het aandeel doet het goed (zie grafiek), maar is niet immuun voor de malaise op de financiële markten. Het heeft sinds begin dit jaar 20 procent aan waarde verloren en noteert nu tegen de 10 euro. Dat komt vervelend dicht bij de prijs van 5,94 euro van de 300.000 opties die hij nog kan uitoefenen voor april 2009. De koers kan dus nog best een zetje gebruiken. 


[ ERIC VAN DEN OUTENAAR ]